4、固废业务有望打开新的成长空间，公路收费和饭店经营提供稳定现金流。我国固废行业的发展速度相对较慢，未来行业投资需求巨大，发展前景良好。虽然公司固废业务尚处于发展初期，但与其他水务公司相比，公司已经开始延伸环保产业链；与同样介入固废业务的兴蓉投资相比，公司是全国性水务龙头，拥有更强的品牌力和地方关系背景；而与固废运营商相比，公司的水务业务又能为垃圾处理业务的异地复制提供稳定的利润和现金流，通过对比我们发现公司固废业务具备快速扩张潜力，固废业务的快速异地复制将使公司重新步入快速成长期。
此外，京通快速和新大都饭店的毛利率较高，每年分别稳定提供2.2亿元和0.7亿元左右的毛利润，这也将为公司贡献稳定的利润和现金流。
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5、给予公司增持评级。经过测算，我们预计首创股份2013-2015年的EPS分别为0.24元、0.31元、0.34元(不考虑增发影响)，对应的PE分别为26X、20X、18X，虽然目前公司估 值优势并不明显，财务费用上升又导致2013年业绩下滑，但增发完成后公司财务压力将大幅缓解，2014年业绩将明显回升，而未来固废业务的快速异地复制也可能使公司重新步入快速成长期，加之全国各地水价上调预期强烈，首创股份又是水务行业中业绩对水价上调弹性最高的公司，所以依旧看好公司的发展潜力，并首次给予公司增持的投资评级。
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6、主要风险提示:1、水价上调低于预期；2、水务和固废产能扩张低于预期。 本+文+内/容/来/自:中-国-碳-排-放（交—易^网-tan pai fang . com
桑德环境:内涵外延齐扩展，业绩持续稳增长
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类别：公司研究 机构：万联证券有限责任公司 研究员：宋颖 日期：2014-03-27 本`文@内/容/来/自:中-国^碳-排-放^*交*易^网-tan pai fang. com
事件:桑德环境公布年报， 2013年度，公司实现营业收入26.84亿元，同比增长27.07%；实现归属于母公司所有者的净利润5.86亿元，同比增长36.45%，业绩符合预期。分配方案，向全体股东每10股派现金红利1.00元(含税)，以本公司目前总股本为基数，以截止2013年12月31日的资本公积金向全体股东每10股转增3股的比例转增股本。 内-容-来-自；中_国_碳_0排放￥交-易=网 t an pa i fa ng . c om
同时，公司发布公告，收购恒昌公司股权及出资成立公司。
投资要点:内涵外延齐扩展，业绩持续稳增长:内涵扩展方面，13 年公司新承接合同总额为35 亿元，共签订垃圾焚烧发电特许权协议8 个，垃圾填埋1 个，餐厨垃圾处理5 个，新增生活垃圾处理量7600 吨；中标宿州及亳州医废项目；新增餐厨垃圾处理量850 吨，餐厨垃圾及污泥投资总额超过4 亿元；托管运营生活垃圾处理项目1 个，公司的固废处置业务规模取得进一步发展；同时，公司签订4 个污水处理项目，新增污水处理量29 万吨/天；新增托管运营污水处理项目2 个；多个新增项目进一步拉长公司在固废处理领域产业链的同时，也成为14-15 年业绩的有效保障。外延扩张方面，公司通过股权收购的方式并购通辽蒙东固废、鄂州鄂清环境、淮南市康德医废、湘潭市汽车回收(拆解)公司以及浙江意意环卫机械设备公司，公司在固废处置及再生资源回收利用领域的市场规模进一步提升。公司规模加速扩张的同时，业绩实现了连续四年35%-45%的增长。
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现金流现改善，毛利率下滑:截至年底，公司经营活动产生的现金流量净额-1172.65 万元，同比去年-1.04 亿元，同比增长88.74%，是公司加大回款力度，应收款项回款增加所致，现金流改善明显。同时，公司财务费用6398.3 万元，同比下降46.64%，银行借款减少利息支出相应减少，显示公司现金压力减轻。期末公司应收账款余额19.95 亿元，相比12 年末仍有上升，占总资产比重略增1.63%。公司综合毛利率35.2%，同比略降3.3 个百分点，其中环保设备及安装咨询业务毛利率下滑明显。
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